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경기도 판교의 파마리서치.

파마리서치의 인적분할 발표 이후 주주들의 반발이 이어지고 있다. 이에 따른 불확실성에 대해서는 부정적인 평가가 많지만 실적에 대해서는 대체로 긍정적인 예상이 나온다. 대표 품목인 스킨부스터 '리쥬란'의 수출 확대와 의료관광 수요 회복, 포트폴리오 다각화 등을 기반으로 실적 모멘텀은 유지될 것이란 관측이 우세하다.

앞서 파마리서치는 이달 13일 인적분할 계획을 발표했다. 분할 방식은 투자를 담당하는 존속법인 파마리서치홀딩스와 기존 에스테틱 사업을 영위할 신설법인 파마리서치로 나누는 형태다.

회사는 인적분할 추진 배경에 대해 사업과 투자 기능을 분리해 각 부문 전문성을 강화하고 운영 효율성을 높이기 위함이라고 설명했다. 파마리서치홀딩스는 그룹 컨트롤타워로서 자회사 관리와 전략적 투자에 집중할 계획이다. 파마리서치는 의료기기와 의약품, 화장품 등 에스테틱 사업 성장에 주력할 예정이다.

도마 위에 오른 것은 분할 비율이다. 분할 비율은 파마리서치홀딩스가 74.28%, 파마리서치 25.72%로 설정됐다. 분할 후 총자산은 각각 약 5802억원과 2195억원이 될 전망이다.

주주들은 이번 분할 결정은 추후 승계를 염두에 둔 것이며, 최대주주에게만 유리한 구조라는 점에 불만을 표출하고 있다. 많이 받는 파마리서치홀딩스 주식은 자회사 중복 상장 등의 우려로 주가가 하락할 가능성이 큰데, 핵심 사업을 담당하며 수익을 기대할 수 있는 신설 파마리서치 주식은 적다는 것이다.

파마리서치의 지분 1%를 보유한 머스트자산운용은 16일 공개서한을 통해 "이번 분할 결정이 전체 주주를 위한 결정인지 아니면 대주주만을 위한 결정인지 의문을 갖고 있다"며 "개정될 상법에 이번 회사의 의사 결정이 전체 주주에게 충실한 결정이었는지 물어볼 의사가 있음을 미리 밝힌다"고 경고했다.

인적분할 논란 이후 파마리서치 주가는 조정을 받았다. 인적분할 발표 당일 주가가 17.11% 하락했다. 이후 등락을 반복하다 이날은 전일 대비 5.65% 상승한 45만8000원에 거래를 마쳤다.

키움증권은 이날 보고서에서 "인적분할로 인수·합병 등 추가 모멘텀이 없어질 전망"이라며 목표가를 기존 61만원에서 55만원으로 내렸다. 그러나 신민수 키움증권 연구원은 "주가는 실적을 선행하고, 실적은 펀더멘탈을 따라간다"며 "국내 외국인 의료 관광객의 소비액이 늘며 리쥬란의 수출 증가세가 견고하다면 기업을 긍정적으로 바라보는 시선을 바꿀 필요는 없다"고 밝혔다. 실적 성장 가능성만큼은 유효하다는 평가를 내린 셈이다.

실제 몇몇 증권사는 신설 법인의 성장성에 주목하며 목표가를 상향 조정했다. 유진투자증권은 목표가를 기존 32만8000원에서 54만원으로 올렸다. 조태나 연구원은 "인적 분할 이슈가 단기적으로 매도 트리거가 될 수 있지만, 신설 법인의 장기 수익성과 밸류에이션 복원 가능성을 고려하면, 일정 조정 이후 전략적 매수로 대응을 추천한다"고 했다.

LS증권 역시 목표가를 46만원에서 50만원으로 올렸다. 리쥬란의 본격적인 해외 진출과 의료관광 증가, 제품 포트폴리오 다각화 등으로 매출 성장이 지속될 것이란 분석이다. 조은애 연구원은 "리쥬란의 본격적인 해외 진출 및 침투율 확대가 전망된다"며 "올해 2분기 유럽을 시작으로 2028년에는 중국, 일본, 중동, 남미, 2032년에는 미국 진출이 예상된다"고 분석했다. 내수 성장 모멘텀 관련해선 "다양한 미용 의료기기 및 복합시술에 적용 가능한 리쥬란 제품 특성 기반으로, 내수 피부과 시술 수요 증가에 따른 내수 매출 성장을 지속할 것"이라고 예상했다. 이미선기자 already@dt.co.kr

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